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Der Inflationsgeist – Was sind die mittelfristigen Treiber?

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Richard BARWELL
 

Die COVID-19-Pandemie hat ein altbekanntes Thema wieder aufleben lassen: den Inflationsgeist, der aus der Flasche entweicht. Die Spekulationen ähneln denen, die unmittelbar nach der globalen Finanzkrise und zu verschiedenen späteren Zeitpunkten aufgetaucht sind: Damals wie heute geht es um die Erwartung, wonach in den kommenden Jahren ein Inflationsschub wahrscheinlich ist.

Skeptische Investoren werden dieses Risiko von der Hand weisen. Aus unserer Sicht sollte man dabei aber vorsichtig sein, vor allem wegen des ungewöhnlichen, fast beispiellosen Charakters des Coronavirus-Schocks und der umfangreichen politischen Reaktion.

Demgegenüber geht unser mittelfristiges Basisszenario davon aus, dass das Inflationsproblem, mit dem wir in den kommenden Jahren konfrontiert sein werden, dem der jüngeren Vergangenheit sehr ähneln wird: zu wenig Inflation.

Allerdings sind wir der Meinung, dass sowohl die Wahrscheinlichkeit einer viel zu geringen als auch einer zu hohen Inflation dank der Pandemie deutlich gestiegen ist.

Kurzfristig: Zwei atypische Treiber

Die Inflation unterliegt auf sehr kurze Sicht zwei idiosynkratischen Faktoren:

  • Dem jüngsten Einbruch (und sogar der noch kürzer zurückliegenden teilweisen Erholung) der Rohölpreise.
  • Messprobleme: Die nationalen Statistikämter berücksichtigen bei ihren Berechnungen Preise für Waren und Dienstleistungen, obwohl keine Transaktionen stattfinden.

Wir wollen wissen, wie hoch die Inflation ab der zweiten Jahreshälfte 2021 sein wird. Bis dahin dürften diese Basiseffekte abgeflaut sein.

Statt kühne Behauptungen aufzustellen, halten wir es für besser, die Inflationstreiber zu untersuchen und herauszufinden, mit welchen potenziellen Risiken die unter Anlegern vorherrschende Sichtweise – „die Inflation wird und kann womöglich auch nicht zurückkommen“ – behaftet ist.

Aus unserer Sicht sind die potenziellen Treiber der viel zu zurückhaltenden und übertriebenen Inflationsszenarien folgende:

Die Output-Lücke zwischen Nachfrage und Angebot

  • Hier besteht das Abwärtsrisiko einer ausbleibenden Nachfrageerholung, was zu einem größeren desinflationären Impuls führt.
  • Das Aufwärtsrisiko besteht darin, dass die Angebotsseite auf Dauer erheblich geschädigt ist, sodass die Output-Lücke sich schneller als erwartet schließt und der desinflationäre Druck geringer ausfällt, als zu erwarten wäre.

Kosten (ohne die Output-Lücke)

  • Hier gibt es das offensichtliche Abwärtsrisiko, dass die Nutzungskosten potenziell stark sinken, weil Unternehmen auf Telearbeit umstellen. Weniger klar ist, ob diese Anpassung sich kurzfristig in niedrigeren Preisen oder höheren Profiten niederschlagen wird.
  • Höhere Mindestlöhne und Mindesteinkommensgarantien stellen ein Aufwärtsrisiko dar (nachdem die Rohölpreise sich schon wieder erholt haben, sind die Risiken in Verbindung mit den Energiepreisen etwas gesunken). Für einzelne offene Volkswirtschaften können größere Wechselkursschwankungen sowohl ein Aufwärts- als auch ein Abwärtsrisiko darstellen.

Preissetzungsmacht

  • Hier liegen die Abwärtsrisiken darin, dass die Verbraucher knapper bei Kasse sind und somit wählerischer werden, sodass nur begrenzte Preiserhöhungen möglich sind. Ebenso könnte die Pandemie einen Politikwechsel hin zu einem entschlosseneren Vorgehen in Kartellrechtsangelegenheiten mit sich bringen.
  • Das Aufwärtsrisiko wäre eine zunehmende Preissetzungsmacht der inländischen Unternehmen, die die Pandemie dank einer Kombination aus steigenden Zahlungsausfällen und der Umkehrung der Globalisierung („Reshoring“) überstehen.

Indirekte Steuern

  • Hier scheinen (weniger umfangreiche) Aufwärtsrisiken vorhanden zu sein, weil sowohl die Möglichkeit höherer CO2-Steuern zum Schutz der Umwelt als auch höherer indirekter Steuern zur Haushaltskonsolidierung und (in bestimmten Ländern) höherer Zölle zu protektionistischen Zwecken besteht, was die Inflation anheizt.

Inflationserwartungen

  • Hier besteht offensichtlich das Abwärtsrisiko einer „Japanisierung“ – die anhaltende Erfahrung einer zu geringen Inflation dämpft die Erwartungen.
  • Das Aufwärtsrisiko ist damit verbunden, dass eine extreme Reaktion der Zentralbank das Vertrauen in eine niedrige und stabile Inflation erschüttert.

Weitere Informationen über unsere Ansichten zur Inflation:

Lesen Sie auch: „The inflation genie:Understanding the drivers of much too little and too much inflation scenarios“.

Oder hören Sie unseren neuesten Market Weekly Podcast an: „Much too little inflation or too much inflation“.


 

Alle hier geäußerten Ansichten sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung, basieren auf den verfügbaren Informationen und können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die einzelnen Portfoliomanagementteams können unterschiedliche Ansichten vertreten und für verschiedene Kunden unterschiedliche Anlageentscheidungen treffen.

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