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Geldpolitik weniger straff? Janet Yellen lenkt Aufmerksamkeit auf Inflation unterhalb des Zielwerts

Blick auf die Welt, Market commentary, Wöchentliches Strategie-Update

 

Europäische Aktien trotz Eurostärke bevorzugt

Bitte beachten Sie, dass dieser Beitrag Fachausdrücke enthält. Er eignet sich daher nicht für Leser ohne professionelle Investmenterfahrung.

ZUSAMMENFASSUNG

  • USA: Fed überrascht mit milden Äußerungen
  • Rohöl: Erholung in Sicht?

Bei risikobehafteten Assetklassen hielten sich die Anleger Anfang letzter Woche zurück, da die Anleiherenditen durchweg leicht stiegen. Doch nach einer Rede der Fed-Vorsitzenden Janet Yellen stabilisierten sich die Anleihemärkte. US-Aktien und Rohstoffe legten wieder zu, während der US-Dollar abwertete. Nach der Euphorie aufgrund von Yellens Äußerungen, die als Hinweis auf eine lockerere Geldpolitik interpretiert wurden, entwickelten sich europäische Aktien wegen des stärkeren Euros schwächer.

FED ÜBERRASCHT MIT SEHR MILDEN ÄUSSERUNGEN

Allgemein war erwartet worden, dass Janet Yellen bei ihrem Auftritt vor dem amerikanischen Kongress eine weiterhin straffe Geldpolitik propagieren würde – ähnlich wie schon letzte Woche, als sie die niedrigen Inflationszahlen zu ignorieren schien und eine weitere Normalisierung der Geldpolitik signalisierte. Doch dann überraschte sie mit deutlich milderen Äußerungen: Sie gab zu, dass die Inflation das 2%-Ziel der Fed nicht erreicht habe und dass dies vielleicht noch nicht alles sei. Im fünften Beige Book – einer regionalen Konjunkturerhebung der Fed – verwies die Notenbank darauf, dass die Löhne nur „leicht bis moderat“ stiegen. Eine nachhaltige Teuerung hat meist viel mit Lohndruck zu tun. Im Beige Book wurden aber auch der zunehmend engere Arbeitsmarkt erwähnt, insbesondere in den Sektoren Bau und IT. Die Arbeitslosenquote liegt mit 4,4% nur noch knapp über ihrem 16-Jahres-Tief. In den USA herrscht Mangel an qualifizierten Arbeitskräften.

Yellens Rede stand im Gegensatz zu den jüngsten Diskussionen auf dem European Central Bankers Forum in Sintra, Portugal. Eine wichtige Erkenntnis aus dem EZB-Forum war, dass man die offiziellen Inflationsziele ignoriert und sich stattdessen mehr auf die steigenden Assetpreise konzentriert. Mit Yellens Rede rücken die traditionellen Inflationsziele wieder in den Vordergrund. Ihre milden Äußerungen lassen sich aber auch dahingehend interpretieren, dass sie eine Situation wie den Anleihenausverkauf in Europa vermeiden wollte, der gemeinhin auf eine schlechte Kommunikation von EZB-Präsident Draghi zurückgeführt wurde. Die EZB war später gezwungen, Draghis Aussagen zu relativieren. Yellen äußerte sich zwar zurückhaltend zur Inflation, betonte aber auch die Entschlossenheit der Fed, die Geldpolitik zu normalisieren und die während der Finanzkrise durch Quantitative Easing aufgeblähte Notenbankbilanzsumme ab diesem Jahr zu verringern.

Die jüngsten US-Inflationsdaten bestätigten Yellens Sorgen und enttäuschten erneut. Im Juni betrug die Kerninflation 1,7% (im Vorjahresvergleich). Der Abwärtstrend seit dem Höchststand von 2,3% im Februar hielt also an. Außer im Januar war der Kerninflations-Überraschungsindex – der die Differenz zwischen Umfragedaten und offiziellen Inflationszahlen misst – seit letztem August nicht mehr positiv gewesen.

ROHÖL: NACHHALTIGE ERHOLUNG IN SICHT?

Die Rohölpreise sind in der letzten Woche gestiegen, auch aufgrund der Zahlen zu den Lagerbeständen und der anhaltend hohen Nachfrage. Aus vielerlei Gründen halten wir den Preisanstieg aber für vorübergehend. Da ist zum einem die Angebotsseite: Die amerikanischen Schieferölförderer begrenzen jeglichen Preisanstieg, da sie bei höheren Ölpreisen auch mehr fördern. Hinzu kommt, dass die Breakeven-Preise durch bessere Technik (wie bessere Bohrköpfe und Datenmanagement) fallen, sodass die Ölförderung geringere Kosten verursacht. Zweitens scheinen die Möglichkeiten des OPEC-Kartells, die Preise durch Produktionskürzungen hochzuhalten, an ihre Grenzen zu stoßen. Nach den jüngsten Zahlen der internationalen Energieagentur halten die OPEC-Mitglieder die Förderquoten jetzt weniger streng ein.

Dies könnte zumindest teilweise an den Auswirkungen der Förderkürzungen auf die Staatsfinanzen der wichtigen OPEC-Länder liegen, einschließlich Saudi-Arabien. Die Kürzungen schaden den Einnahmen, da die Ölpreise wie erwartet steigen: Trotz der derzeitigen Einigung auf Förderkürzungen sind die Spot-Preise recht niedrig geblieben, und am Terminmarkt notieren die Kontrakte über den Spot-Preisen. Das nützt jenen amerikanischen Schieferölförderern, die ihre Produktion durch den Verkauf von Terminkontrakten mit einigen Jahren Laufzeit absichern. Üblicherweise verkaufen die Golfstaaten ihr gefördertes Öl zum Spot-Preis. Die Terminmarktkurve zeigt, dass die OPEC-Kürzungen im Januar durchaus Auswirkungen hatten. Aber das ist heute anders, sodass die Terminkurve ähnlich aussieht wie vor einem Jahr. Man könnte daher Zweifel an der Wirksamkeit der Produktionskürzungen haben, sodass die OPEC-Länder die Vereinbarung möglicherweise nicht verlängern. Stattdessen könnte ein Kampf um Marktanteile entstehen, bei dem die Ölhähne aufgedreht werden und die Förderung steigt.

ASSET-ALLOKATION: UNVERÄNDERT

Im Anleihenbereich behalten wir unsere unterdurchschnittliche Duration im Euroraum bei. Wir haben sie aber kurzfristig etwas angehoben, weil wir eine Korrektur erwarten und die Renditen wieder zurückgehen dürften. Langfristig halten wir eine unterdurchschnittliche Duration nach wie vor für vernünftig, auch weil das negative Nettoangebot an Qualitätsanleihen zu einer Knappheitsprämie führen und den Abwärtsdruck auf die Renditen verstärken dürfte.

Kommen wir zu den anderen Strategien: Wir halten amerikanische Aktien für stärker überbewertet als europäische. Außerdem sind wir im Euroraum gegenüber den USA und Großbritannien übergewichtet. Wir tragen damit der Tatsache Rechnung, dass wir britische Aktien deutlich pessimistischer einschätzen als der Marktkonsens.

Im Immobilienbereich haben europäische Titel in diesem Jahr viel hinzugewonnen, während die Performance amerikanischer Titel deutlich schwächer war. Da wir für die kommenden Monate einen Trendwechsel erwarten, sind wir in amerikanischen Immobilien übergewichtet. Wir rechnen mit wachsender Nachfrage bei einem begrenzten Angebot in den USA.

High-Yield-Anleihen haben unserer Ansicht nach noch nicht ausreichend auf den jüngsten Ölpreisrutsch und das Risiko von Zahlungsausfällen im amerikanischen Energiesektor reagiert. An den Emerging Markets bevorzugen wir Lokalwährungsanleihen, auch um von Währungsaufwertungen zu profitieren.

Redaktionsschluss: 17. Juli 2017

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