Der Assetmanager für eine Welt im Wandel
BNP PARIBAS ASSET MANAGEMENT - Finance 4 1440x300
  • Home
  • Euroraum weiter stark, USA erholt, Emerging Markets vorübergehend schwächer, sa-gen die Daten

Euroraum weiter stark, USA erholt, Emerging Markets vorübergehend schwächer, sa-gen die Daten

Blick auf die Welt

Colin HARTE
 

Strategie: Emerging-Market-Lokalwährungsanleihen jetzt übergewichtet

Bitte beachten Sie, dass dieser Beitrag Fachausdrücke enthält. Er eignet sich daher nicht für Leser ohne professionelle Investmenterfahrung.

ZUSAMMENFASSUNG

  • Euroraum-Frühindikatoren: zu optimistisch?
  • Einkaufsmanagerindizes sprechen für Abschwung in China
  • Hohe Unternehmensgewinne nicht extrapolieren!

Die Märkte reagierten recht verhalten auf die zweite Runde der französischen Präsident-schaftswahlen. Aber das ist nicht alles: Die Zeit der überraschend guten US-Konjunkturdaten scheint vorbei, auch wenn der jüngste Arbeitsmarktbericht sehr gut war. Das hohe Wachstum im Euroraum könnte die Geldpolitik beeinflussen. Die jüngsten Einkaufsmanagerindizes waren uneinheitlich, aber die Unternehmensgewinne aus den USA und Europa waren hoch. In diesem widersprüchlichen Umfeld haben wir unsere Positionierungen meist beibehalten, sind aber in Emerging-Market-Lokalwährungsanleihen jetzt übergewichtet.

MÄRKTE REAGIEREN KAUM AUF MACRONS SIEG

Das Ergebnis der französischen Präsidentschaftswahl entsprach den Umfragen: Emmanuel Macron hat die Stichwahl gegen Marine Le Pen überzeugend gewonnen. Und doch hat Le Pen vom rechtsextremen Front National in der zweiten Runde so viele Stimmen erhalten wie noch kein FN-Kandidat zuvor, wenn auch weniger als von den Demoskopen prognostiziert. Etwa ein Viertel der Franzosen ist gar nicht erst zur Wahl gegangen, und ein weiteres Zehntel hat leere oder ungültige Stimmzettel abgegeben. Offensichtlich sagte diesen Wählern keiner der beiden Kandidaten zu.

Das Interesse der Investoren wird sich jetzt auf die Wahl der Nationalversammlung Mitte Juni richten, in der zurzeit die Sozialisten die Mehrheit haben. An den Märkten wird man genau ver-folgen, ob Macrons erst im letzten Frühjahr gegründete En-Marche-Bewegung der Mehrheit nahekommen kann. Nach den Umfragen aus dem letzten Monat könnte En Marche zur stärks-ten Fraktion avancieren. Anderenfalls müsste Macron mit anderen etablierteren Parteien zu-sammenarbeiten, um seine innenpolitischen Ziele durchzusetzen. Dazu zählen unter anderem niedrigere Staatsausgaben.

Der Ausgang der französischen Präsidentschaftswahl hat aber noch weitere Konsequenzen: Das Anlegerinteresse dürfte sich jetzt auf die EZB richten. Wir glauben, dass sie in Zukunft nicht mehr über die Notwendigkeit niedrigerer Zinsen spricht. Im September schließlich dürfte sie eine Verringerung ihres Anleihekaufprogramms bekanntgeben und damit das „Tapering“ einläuten. Durch den französischen Wahlausgang ist dies wahrscheinlicher geworden, was auch einen Teil der Marktreaktion erklären dürfte. Tapering bedeutet eine geringere Unterstüt-zung der Märkte durch Käufe, sodass die Spreads von Peripherieländeranleihen steigen könn-ten.

ORDENTLICHES WACHSTUM IM EURORAUM

Die Frühindikatoren sind stark – und sie bleiben es. Der Economic Sentiment Index (ESI) er-reichte den höchsten Wert seit der Finanzkrise; der Einkaufsmanagerindex (PMI) war so gut wie seit sechs Jahren nicht mehr. Beides spricht für ein Wachstum deutlich über den 0,5% des 1. Quartals. Wenn die Vergangenheit ein Maßstab ist, dürfte das jährliche Wirtschaftswachstum nach diesen Zahlen um mindestens einen Prozentpunkt steigen. Ein derart hohes Wachstum dürfte ausreichen, um die Output-Lücke zu schließen. Um mit EZB-Präsident Mario Draghi zu sprechen: Alles wird besser.

Auch in Großbritannien scheinen die Umfragedaten nicht ganz zum Wirtschaftswachstum und der Inflation zu passen. Der Dienstleistungs-PMI befindet sich auf dem höchsten Stand seit Dezember 2016, und nach dem PMI für das verarbeitende Gewerbe legt die Industrieprodukti-on so stark zu wie seit drei Monaten nicht mehr, ein weiterer Hinweis auf Inflationsdruck. Un-terdessen ging das Wirtschaftswachstum in 1. Quartal zurück, und es könnte noch weiter fallen: Das Verbraucherverbrauchen geht seit einiger Zeit etwas zurück, die Verbraucherkredite scheinen ihren Höchststand erreicht zu haben, Einzelhandelsumsätze und Industrieproduktion wachsen langsamer.

USA: ERHOLUNG NACH EINEM WEITEREN SCHWACHEN 1. QUARTAL?

Im 1. Quartal ging das US-Wirtschaftswachstum erneut zurück, wie schon 2014, 2015 und 2016. Dies könnte an einer fehlerhaften Saisonbereinigung liegen, allerdings wohl nicht beim privaten Verbrauch: Trotz des starken Anstiegs des Verbrauchervertrauens (nachdem zuvor die höhere Inflation die Kaufkraft der Verbraucher geschwächt hatte) ist der Konsum moderat gestiegen. Große Fortschritte machten auch die Unternehmens- und Wohnungsbauinvestitionen, während der Nettoexport einen eher neutralen Wachstumsbeitrag lieferte. Ungünstig waren die abnehmenden Lagerinvestitionen.

Doch jetzt ist mit einer Erholung zu rechnen. Der Kaufkraftrückgang durch steigende Energie-preise dürfte nachlassen, und der Arbeitsmarkt ist stabil. Eine Wiederholung der hohen Unter-nehmensinvestitionen im 1. Quartal ist aber nicht sicher. Die Kapazitätsauslastung ist recht niedrig, der Anteil der inländischen Unternehmensgewinne am BIP ist gefallen, der Industrie-PMI ebenfalls. Für die nächste Zeit erwarten wir daher kein Wachstum deutlich über dem Trendwachstum der letzten Jahre.

FALLENDE EINKAUFSMANAGERINDIZES IN DEN EMERGING MARKETS

Unser weltweiter, BIP-gewichteter Industrie-PMI ging im April leicht zurück. In den Industrielän-dern stieg der durchschnittliche Industrie-PMI ebenso wie der durchschnittliche Dienstleistungsindex, während in den Emerging Markets beide nachgaben. Der chinesische Industrie-PMI hielt sich kaum über der 50-Punkte-Marke, und der mexikanische sowie der russische Index waren ebenfalls schwach. Vor allem in Russland befindet sich der Industrie-PMI im Abwärtstrend, was an fallenden Rohstoffpreisen liegen könnte. Die Dienstleistungsindizes verschlechterten sich in China und Indien.

Kommen wir zu den Industrieländern: Der amerikanische Industrie-PMI ist jetzt drei Monate in Folge gefallen. Im Euroraum und in Japan halten sich die Indizes wesentlich besser. Die ameri-kanischen Dienstleistungs-PMIs sind hingegen gestiegen.

Sorgen macht uns vor allem China. Zwar hat sich das Wachstum zuletzt stabilisiert und sogar etwas beschleunigt, doch nur nach einer sehr expansiven Geld- und Fiskalpolitik. Beides wird jetzt zurückgefahren. Angesichts der fallenden PMIs achten wir jetzt genau auf die möglichen Folgen einer strafferen Geldpolitik für China – und letztlich auch für rohstofffördernde Emerging Markets.

GUTE BERICHTSSAISON IN DEN USA UND EUROPA

Nach einem guten Beginn gibt es bei den Nettogewinnen amerikanischer Unternehmen jetzt weniger, aber noch immer überdurchschnittlich viele positive Überraschungen. Und auch wenn mehr Unternehmen überraschend hohe Umsätze bekanntgeben, ist die Differenz zu den Erwartungen meist nicht allzu hoch. Ähnlich ist es bei den Gewinnerwartungen: Mehr Analysten revidieren ihre Schätzungen nach oben, erwarten aber nur moderate Verbesserungen. Hinzu kommt, dass US-Aktien stärker gestiegen sind als es nach dem Gewinnwachstum gerechtfer-tigt ist.

In Europa hat eine beeindruckende Zahl von Unternehmen mit ihren Umsätzen positiv über-rascht. Auch die Gewinne sind hoch: 67% der Unternehmen, die bereits berichtet haben, über-trafen die Erwartungen für den Nettogewinn. Gegenüber dem Vorjahr sind die Gewinne um enorme 40,7% gestiegen.

Wir hüten uns aber, diese Zahlen zu extrapolieren. Es gibt günstige Basiseffekte, und die guten Zahlen konzentrieren sich auf eine begrenzte Zahl von Branchen. In den USA sind dies vor allem die Sektoren Energie, Grundstoffe, Finanzen und IT. Im Euroraum ist es der Energiesek-tor und, in noch höherem Umfang, auch die Finanzbranche.

Industrieländeraktien scheinen überbewertet, am stärksten in den USA, gefolgt von Europa und (wenn auch weniger ausgeprägt) in Japan und Großbritannien. Wir halten aber die britischen Gewinnerwartungen für zu hoch, sodass sie zurückgehen dürften. Optimistischer sind wir für Europa, wo Aktien zwar nicht billig sind, aber die Gewinnerwartungen nicht übertrieben steigen. Konjunktur und Geldpolitik halten wir für günstig, ebenso wie die Gewinnrevisionen, das Gewinnmomentum und das Marktmomentum. In den letzten Wochen sind die japanischen Aktienkurse trotz des starken Yens aber nicht gefallen. Insgesamt bleiben wir daher bei einer Untergewichtung von Industrieländeraktien.

EMERGING-MARKET-LOKALWÄHRUNGSANLEIHEN JETZT ÜBERGEWICHTET

An der fundamentalen Stärke der Emerging Markets haben wir zwar gewisse Zweifel, sodass wir Fremdwährungsanleihen gegenüber US-Staatsanleihen untergewichten. Es gibt aber auch positive Entwicklungen: Die Fed dürfte ihre Zinsen nur langsam erhöhen und der US-Dollar hat etwas nachgegeben, sodass einige der Risiken für Emerging-Market-Währungen nachgelassen haben. Ohnehin halten wir sie im Schnitt für unterbewertet. Zusammen mit den recht hohen Realzinsen in vielen Schwellenländern rechtfertigt dies unserer Ansicht nach eine Übergewichtung von Lokalwährungsanleihen gegenüber US-Staatsanleihen. Die Geldpolitik halten wir durchweg für günstig, insbesondere in Brasilien und Russland, wo die Notenbanken aufgrund der fallenden Inflation die Leitzinsen senken können.

Redaktionsschluss: 8. Mai 2017

20170508_graph-wsu_ger

Mehr zu diesem Thema