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Aktienmärkte: Überreaktion auf gute Nachrichten?

Blick auf die Welt

Colin HARTE
 

Strategie: Politische Risiken und möglicher Protektionismus machen Sorgen

Bitte beachten Sie, dass dieser Beitrag Fachausdrücke enthält. Er eignet sich daher nicht für Leser ohne professionelle Investmenterfahrung.

ZUSAMMENFASSUNG

  • Aktien reagieren positiv auf den US-Arbeitsmarktbericht
  • Schadet die Tapering-Diskussion im Euroraum den Aktienmärkten?
  • Divergierende Einkaufsmanagerindizes in Industrie- und Schwellenländern
  • Asset-Allokation: zu sorglos?

Internationale Aktien bewegten sich mehr oder weniger seitwärts: Nach dem (jetzt ausgesetz-ten) Einreiseverbot der USA für Menschen aus mehreren islamischen Ländern brachen sie ein, aber nach dem Arbeitsmarktbericht von Freitag legten sie stark zu. Erfreulich waren auch die Gewinne amerikanischer, europäischer und japanischer Unternehmen im vierten Quartal. Trotz guter Zahlen blieben europäische Aktien aber hinter anderen Märkten zurück. So oder so glau-ben wir, dass ein Großteil der guten Nachrichten bereits in den Kursen berücksichtigt ist.

US-ARBEITSMARKT: ALLES BESTENS

Der jüngste US-Arbeitsmarktbericht bestätigte das positive Gesamtbild: ausreichend hohes Wirtschaftswachstum, um die Unternehmensgewinne steigen zu lassen, aber keine Überhit-zung, sodass weder Inflation noch eine straffere Geldpolitik drohen. Volkswirte sprechen vom „Goldilocks“-Szenario. Die 227.000 neuen Stellen waren der größte monatliche Zuwachs seit September. Nach drei schwächeren Monaten in Folge ist die Beschäftigung wieder ordentlich gewachsen.

Die steigende Partizipationsquote spricht ebenso für ein größeres Arbeitskräfteangebot wie der schwache Anstieg der Stundenlöhne. In ihrem letzten Statement hat die Fed wenig getan, um die Erwartungen zur Geldpolitik zu verändern. Für dieses Jahr gehen die Investoren für dieses Jahr jetzt von einer etwas schwächeren Straffung aus, und die Aktienmärkte reagierten erfreut auf die Arbeitsmarktdaten.

Der ISM- und der Markit-Einkaufsmanagerindex signalisieren für die kommenden Monate wei-terhin mehr Wirtschaftswachstum – und der Atlanta Fed Index, der noch vor einer Woche nur 2,3% Wirtschaftswachstum im 1. Quartal 2017 in Aussicht stellte (annualisiert), lässt jetzt 3,4% erwarten. Unser eigener Nowcasting Index zeigt 3,0% Wachstum an.

Unsere eigenen Erwartungen mögen damit nicht weit vom Goldilocks-Szenario entfernt sein, aber vielleicht ist das Wachstum am Ende doch nicht hoch genug. Der Langfristtrend am US-Arbeitsmarkt spricht für ein schwächeres Beschäftigungswachstum, und der umfassende La-bour Market Conditions Index der Fed ist wieder negativ. Darüber hinaus hat die Inflation den Reallohnanstieg deutlich gedämpft. Damit der Konsum stärker wächst, müssen die Verbrau-cher ihre Ersparnisse anzapfen oder sich höher verschulden. Doch mit beidem zögern sie seit der Finanzkrise.

EURORAUM: GUTE DATEN ERHÖHEN DEN DRUCK AUF DIE EZB

Die hohen Bestellungen deutscher Industriegüter haben die europäischen Aktienmärkte nicht sofort euphorisiert. Die Daten passen zu einer Reihe anderer erfreulicher Zahlen, insbesondere Frühindikatoren. Den Aktienmärkten nützt das aber nicht unbedingt, da die Diskussion über die Verringerung der EZB-Anleihekäufe wieder einsetzen könnte. Als die Fed mit dem Tapering begann, schadete dies den Finanzmärkten weltweit nur vorübergehend. Das Tapering im Euroraum könnte aber längerfristige Folgen haben: Als die Fed im Januar 2014 ihre Anleihekäufe verringerte, setzten EZB und Bank of Japan auf Quantitative Easing. Wenn aber die EZB weniger Anleihen kauft, gibt es weltweit keine andere Notenbank, die einen Ausgleich schafft.

Ein Tapering im Euroraum könnte auf die Staatsanleihen der einzelnen Mitgliedsländer unter-schiedliche Auswirkungen haben, da der Markt heterogen ist. Im Euroraum sorgt Quantitative Easing sowohl für niedrigere Anleiherenditen als auch für niedrigere Kreditrisiken. Betrachten wir dazu die jüngsten Entwicklungen: Da der EZB immer weniger portugiesische Staatsanlei-hen zum Kauf zur Verfügung stehen, sind die portugiesischen Spreads seit ihren Tiefs 2016 um fast 200 Basispunkte gestiegen. Auch in Frankreich haben sich die Spreads – aufgrund politischer Risiken – um 50 Basispunkte ausgeweitet. In Italien sind das schwache Wachstum und die große Zahl von Problemkrediten im Bankensektor die wichtigsten Risiken, sodass die Spreads um 100 Basispunkte stiegen. In Spanien hingegen hat die starke Konjunktur die Spreadausweitung auf 34 Basispunkte begrenzt.

Allein die Diskussion über ein Tapering hat Investoren veranlasst, die Risiken von Eurorau-Staatsanleihen neu einzuschätzen. Unserer Ansicht nach spricht dies für eine vorsichtige Ver-ringerung der Anleihekäufe. Tapering wird kommen, aber erst wenn die EZB glaubt, dass die Inflation ihren Zielwert bald erreicht oder zumindest nachhaltig steigt – und wenn das Wachs-tum hoch genug ist.

EINKAUFSMANAGERINDIZES: MEHR WACHSTUM

Internationale Einkaufsmanagerindizes sind manchmal schwer zu interpretieren. Unser weltweiter BIP-gewichteter Composite-PMI ist im Januar gestiegen, wobei Zuwächsen in den Industrieländern Rückgänge in den Emerging Markets gegenüberstanden. Die durchschnittlichen PMIs für die Industrie und den Dienstleistungssektor legten hingegen sowohl in den Industrie- als auch in den Schwellenländern zu. Der durchschnittliche Emerging-Market-PMI für die Industrie, der 19 Länder abdeckt, war im Vergangenheitsvergleich noch immer sehr niedrig. Zwei der vier BRIC-Länder, Indien und Russland, berichteten über steigende Industrieindizes. Der Rückgang in Brasilien und China war stärker als die Verbesserung des Dienstleistungsindex, was den Rückgang des Composite-PMI für die Emerging Markets erklärt.

Alles in allem zeigen die Einkaufsmanagerindizes, dass die Weltwirtschaft wieder stärker wächst – insbesondere aufgrund der guten Konjunktur in den Industrieländern. Der Abstand zwischen Industrie- und Schwellenländern ist noch größer geworden. Wir beobachten die jüngsten Entwicklungen des Welthandels genau – um abzuschätzen, ob die Emerging Markets aufholen können. Allerdings gibt es strukturelle Probleme, und die Aussicht auf mehr Protektio-nismus macht uns nicht glücklicher.

ASSET-ALLOKATION: ZU SORGLOS?

In Industrieländeraktien sind wir untergewichtet, da wir glauben, dass die zurzeit hohen Bewer-tungen von einer sehr guten Entwicklung ausgehen und Aktieninvestoren möglicherweise zu sorglos geworden sind. Seit Ende letzten Jahres ist die Aktienmarktvolatilität außergewöhnlich niedrig, und die Volatilität am US-Staatsanleihenmarkt ist gerade zurückgegangen. Angesichts der hohen politischen Risiken, der Protektionismusgefahr und des Risikos einer höheren Inflati-on und höherer Staatsanleiherenditen in den USA gibt es unserer Ansicht nach genügend An-lass zur Sorge.

Der starke US-Dollar schadet der Industrie und den Unternehmensgewinnen in den USA. Prä-sident Trump hat bereits erklärt, dass der Dollar aus seiner Sicht zu stark ist – aber wir glauben nicht, dass solche Bemerkungen große Auswirkungen auf den Wechselkurs haben. Ideen wie die Trump‘sche „Grenzausgleichsabgabe“, bei der Importkosten nicht mehr steuerlich absetz-bar wären, würden den US-Dollar steigen lassen – und wenn in einem Land, das an seiner Kapazitätsgrenze arbeitet, ein großes staatliches Ausgabenprogramm aufgelegt wird, würden außerdem Inflation, Zinsen und Renditen zulegen. Dennoch verzichten wir zurzeit auf eine Position in US-Dollar.

In amerikanischen High-Yield-Anleihen sowie in Emerging-Market-Fremdwährungsanleihen bleiben wir untergewichtet, weil wir glauben, dass die nachlassenden Fundamentaldaten den Rückgang der Spreads zurzeit nicht rechtfertigen.

Bitte beachten Sie, dass dieser Beitrag Fachausdrücke enthält. Er eignet sich daher nicht für Leser ohne professionelle Investmenterfahrung.

Redaktionsschluss: 6. Februar 2017

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